产业高级化破解人口低增长与老龄化困境
来源:搜狐证券 发布日期:2011-05-04
近期市场弱势是多种因素的结果，但核心在于人口普查数据的明朗化——人口增速放缓与快速老龄化。
高仓位使市场失去短期动能，业绩低于预期与投资者行为异常导致小股票遭市场抛弃，Ｂ股暴跌源于出口导向产业的没落。
人口增速下降与老龄化导致经济增速放缓和持续温和通胀。唯一出路在于提升主流产业的效率，进行第三次工业化，实现产业高级化。
推荐：装备制造、精密仪器、优势化工、银行等板块，关注食品、商业、医药中的低估值稳增长公司。
1．事件2011年4月28日，国家统计局公布第六次全国人口普查数据。
2011年4月22-28日，国内股市快速下跌，B股指数、创业板指数、中小板指数跌幅远大于上证50指数和沪深300指数。
2．我们的分析与判断
（一）市场弱势是综合因素的结果，但核心在于人口普查数据的影响我们认为，导致最近几天市场疲弱表现的因素是多方面的，主要有以下几个方面：
（1）基金高仓位使市场失去短期动能，任何风吹草动都可能导致市场过激反应而下跌基金仓位从来不是决定市场长期趋势的因素，但它决定了市场的短期动能。根据中国银河证券研究部基金研究中心的测算，4月初基金仓位接近历史最高水平。在这种情况下，整个股票市场就像一个被过度拉伸的皮筋一样失去了继续拉伸的能力，稍一松手就会回弹，任何的风吹草动都有可能导致过度反应而下跌。
（2）一季报业绩不及预期导致部分高估值中小股票被市场冷落截止到4月28日，已经披露一季度业绩的可比公司有1720家，归属母公司净利润总和同比增长了21.6%，其中主板公司增长了20.8%，创业板公司增长了36.8%，中小板公司增长了29.0%。从总体看今年一季报业绩并不突出，比去年年报有很大下降，而且盈利质量明显下滑。尽管中小板公司和创业板公司净利润增速高于主板公司，但是很多公司的业绩显著低于市场预期，与其高估值不相匹配，导致股票被市场冷落。
（3）极端的投资者行为可能是导致部分中小股票被绝情抛弃的原因从市场表现看一些质地比较优秀的中小公司连续大幅下跌，与公司基本面并不吻合，我们猜想可能与投资者行为有关。去年以来一些做绝对收益的专户或私募基金集中持有中小盘股票，并且制定了较高的止损线，前期的市场下跌触及止损线后将会被动卖出甚至面临清盘风险，这可能是最近一些中小股票被绝情抛弃的原因。
（4）市场下跌真正元凶应该是投资者对中国快速老龄化的担忧近期市场传言较多，比如加息预期、美联储收紧货币预期、国际板预期等，可能在一定程度上扰动了市场，但我们认为这些传言更多的是在市场下跌后投资者寻找到的借口。真正的下跌原因应该是随着第六次全国人口普查数据的逐渐明朗，先知先觉的投资者对中国人口快速老龄化的担忧。
4月26日下午中共中央政治局就世界人口发展和全面做好新形势下我国人口工作进行第二十八次集体学习。胡锦涛总书记强调要充分认识我国人口问题的长期性、复杂性、艰巨性，不断增强做好人口工作的自觉性和主动性，加强战略研究，加强政策统筹，加强工作协调，加强任务落实，不断开创人口工作新局面，为“十二五”时期经济社会发展创造更加有利的人口环境。我们认为，中央对人口问题异乎寻常的措辞表明我国人口发展形势的严峻性，这才是导致最近市场大跌的真正原因。
4月28日国家统计局公布第六次全国人口普查的数据，最引人注目的主要有三个数据超预期：
一是人口增长率超预期下降。本次普查全国人口为13.39亿，2000年以来的人口年均增长率为0.57%，比1990-2000年低0.5个百分点，人口增长率迅速下降。
二是人口老龄化速度超预期。普查结果显示，0-14岁人口占16.60%，比2000年人口普查下降6.29个百分点；60岁及以上人口占13.26%，比2000年人口普查上升2.93个百分点，其中65岁及以上人口占8.87%，比2000年人口普查上升1.91个百分点。这说明我国人口在快速老龄化，未富先老成为我国人口的基本特征之一。
三是城市化速度超预期。普查显示，居住在城镇的人口为66557万人，占总人口的49.68％；居住在乡村的人口为67415万人，占50.32％。同2000年相比，城镇人口比重上升13.46个百分点。从过去的数据看，我国城市化率仅为47%左右，然而实际结果却是接近50%，城市化速度明显超预期。
（二）人口结构变迁将对我国的经济增长和通胀形势产生重要影响
（1）人口红利的迅速消失会降低潜在经济增长速度
正如我们在4月8日推出的《人口结构变迁驱动产业转型——人口、经济、产业转型专题研究》报告中所指出的那样，“愈演愈烈的民工荒和最低工资上调标志着我国人口结构已经发生显著变化：从人口转变角度看，我国人口抚养比将迎来上升拐点，人口红利逐渐衰竭；从人口迁移角度看，工资成本大幅上升，我国已出现刘易斯拐点。”对于人口结构变迁的观察如今得到了权威数据的验证，人口增长率的快速下降和人口红利的衰竭已经成为了现实。过去四十年来我国人口总扶养比持续下降，根据联合国的研究，未来四十年我国人口总扶养比将持续上升。
经济学基本理论认为，人力资源是推动经济增长的重要因素，因此，人口增长率的快速下降会降低经济潜在增长率。
他山之石，可以攻玉。日本曾经是二战后最引人瞩目的国家，经济上的大起大落伴随其国内人口年龄结构的急剧变化，为我们提供了一个有关人口增长与经济增长关系的典型案例。我们的研究结论表明，当人口扶养比下降即处于人口红利时，经济增长率上升或处于较高水平，当人口扶养比下降或出于人口负债时，经济增长率下降或处于较低水平。因此，我国人口增长率的快速下将和人口红利的衰竭很有可能降低我国未来的经济增长速度。
但是，对中国经济减速不可过于悲观。我国城市化水平仍然不高，且东、中、西部经济发展呈现阶梯特征，这为经济增长的下降提供了缓冲，因为中、西部还有巨大的发展空间，巨大的投资需求决定了中国经济增速的下降是缓慢的，而不是日本那样的断崖式下降。因此，对未来中国经济的减速也不必过于悲观。
（2）低端劳动力的减少将使中国保持相对长期的温和通胀
我国低端劳动力的减少是不争的事实，从农民工和保姆工资的迅猛上涨可以得到验证，这会对我国的通胀带来持久的影响：保持相对长期的温和通胀可能成为一种常态，人们将不得不习惯并接受这个现实。
农产品供给减少和需求增加的剪刀差，将使农产品价格呈现持续上升趋势，因此长期温和通胀将成为常态。农村务农的青壮年减少使农产品供给呈现相对减少趋势，与此同时，人们对食品的消费升级使农产品的需求上升。收入水平上升后，人从一天吃两斤粮食变成一天吃一斤肉，相应的对初级农产品的实际需求上升。农产品供求关系的改变将使我国持续温和通胀。
（三）破解我国人口约束难题的出路在于产业高级化在人口供给减少而消费需求上升的大背景下，如何破解这一难题？
我们认为，唯一的出路在于实现中国的产业升级！具体就是要进行以提升主流产业的效率和附加值为核心的产业高级化，这就是我们所定义的第三次工业化，实现传统产业的复兴。只有在提高了主流产业的效率之后，工人才能够实现真实收入的大幅上升，进而实现消费升级，在收入提高后为服务外包提供了条件，机器替代人之后剩余的劳动力为服务业提供了人力供给，由此推动服务业的发展。否则，实现收入增长和消费升级、加速服务业发展都是一句空话，镜中水月而已。
近期B股大幅下跌的根源就在于低端出口导向产业没有出路。B股市场是在出口战略指引下为吸引外资而产生的，B股上市公司都是出口导向型企业，从事低端加工制造为主，盈利能力很低，在人口约束和输入型流动性过剩的大背景下，这些企业如果不进行产业升级和转型，必然会日益衰落，我们认为这才是B股公司近期大跌的真正原因。3.市场趋势判断与投资建议（一）市场运行趋势Ａ股市场处于震荡时代，对于经济基本面无需过于担忧，预期政策面也将相对温和，因此，２７００－２８００点将成为估值和政策认可的底部区域，目前下跌空间不大，无需过于悲观。在经过前期大幅杀跌后，市场有望逐渐企稳。
（二）投资建议
我们坚持在二季度策略报告中的观点，把握“传统复兴”主题，便宜就是硬道理，把产业高级化作为投资的主导方向。传统行业的估值修复仍在进行之中，看好装备制造、精密仪器、优势化工、银行等板块。过去一段时间银行股正如我们预期大幅跑赢市场，短期虽面临休整，之后还将同步大盘走势。此外，食品、商业、医药等消费板块中的部分较高增长公司接近２０倍市盈率，已经进入寻宝阶段。
